相較于污水處理行業(yè),我國固廢處理行業(yè)的起步較為滯后,與其他環(huán)保子行業(yè)的發(fā)展不甚平衡。一般而言,我國的固體廢棄物可以分為工業(yè)危廢、醫(yī)療廢棄物和城市生活垃圾等三個大類,行業(yè)觸角由城市延伸至農(nóng)村各領(lǐng)域。
近年來,污染問題頻發(fā),給人們敲響警鐘,國家及相關(guān)部門開始重視我國固廢處理的需求,積極出臺政策約束工業(yè)及生活固廢的排放,并加大對不同領(lǐng)域固體廢棄物的處理,使得固廢處理市場空間正在逐步打開。隨著經(jīng)濟總量達到相應(yīng)的程度,我國的固廢處理行業(yè)有望出現(xiàn)跨越式的發(fā)展。
專業(yè)測算顯示,“十三五”期間,我國環(huán)??偼顿Y額將高達17萬億(人民幣,下同),其中固廢領(lǐng)域的投資額為4.5萬億,較“十二五”期間提升超過3萬億,成為環(huán)保投資的新藍海。同時根據(jù)上圖的數(shù)據(jù),固廢板塊在環(huán)保產(chǎn)業(yè)總投資所占比例從“十五”期間的16.4%,上升至“十二五”期間的23.5%,“十三五”期間的占比將達到26.5%,再度證明國家對固廢處理的加碼。
從市場反饋情況來看,目前涉及固廢業(yè)務(wù)的企業(yè)平均估值在環(huán)保行業(yè)中偏高,為資本市場所看好,擁有一定程度的溢價。截至5月28日收盤,港股相關(guān)標(biāo)的動態(tài)市盈率基本都在10倍以上。
不過縱觀行業(yè)也有例外:2015年成功從水務(wù)領(lǐng)域拓展至固廢處理領(lǐng)域的云南水務(wù)(6839.HK),目前的市盈率僅5.8倍,幾乎打了對折。從股東背景上看,云南水務(wù)的大股東為云南省水務(wù)(國資100%控股),國資背書對企業(yè)的融資能力和經(jīng)營狀況都較有保障,但其估值卻始終處于低位。那么處于價值低位的云南水務(wù)是否是被市場“錯殺”的遺珠呢?
一、云南水務(wù)固廢領(lǐng)域規(guī)模增長迅速
云南水務(wù)成立于2011年,上市于2015年。根據(jù)招股書披露,截至2015年5月4日,云南水務(wù)共計擁有項目92個,其中固廢項目2個,水務(wù)處理項目90個。水務(wù)處理項目包含污水處理項目73個、供水項目17個,設(shè)計日處理能力為159.9萬噸。截至2018年12月31日,云南水務(wù)的水務(wù)項目總數(shù)達到208個,其中污水處理項目145個、供水項目63個,日處理總能力增至563萬噸。
上市后的幾年間,云南水務(wù)不斷拓展自身具有優(yōu)勢的水務(wù)板塊,業(yè)務(wù)規(guī)模已得到跨越式發(fā)展,在行業(yè)中也有較高的知名度和較強的競爭力,但也可發(fā)現(xiàn),近兩年其水務(wù)拓展速度趨于平緩,管理層多次表示,公司從2018年起將把重心放在推進項目建設(shè)進度、提升已有項目運營管理水平等方面,爭取使前期擴張取得項目的紅利盡快釋放,優(yōu)化和提升公司經(jīng)營性現(xiàn)金流狀況。
與此同時,云南水務(wù)抓住固廢行業(yè)發(fā)展的歷史機遇,上市后加快布局固廢板塊。 2015年底,云南水務(wù)僅有2個固廢處理項目,年總處理能力約為17萬噸;2016年底,固廢項目數(shù)量擴展至10個,年總處理能力約為150萬噸;2017年底,固廢處理項目數(shù)量擴展至16個,年總處理規(guī)模同比增加60%至239萬噸;2018年已有固廢處理項目20個,年總處理能力同比增加53%至367萬噸(合10,000噸/日)。三年內(nèi),其固廢處理領(lǐng)域規(guī)模持續(xù)顯著提升,共增加了20.38倍,項目類型已涵蓋垃圾焚燒發(fā)電、垃圾填埋、工業(yè)危廢處理、醫(yī)廢處理、垃圾資源化處理(汽化)等各個方面,項目布局涉足云南、福建、山東、黑龍江、新疆、泰國、印尼等地,并將進一步向國內(nèi)外其他地區(qū)發(fā)展??梢哉f云南水務(wù)已從一個單純的水務(wù)投資企業(yè),發(fā)展到擁有水務(wù)處理、固廢處理兩大核心板塊的城鎮(zhèn)環(huán)境綜合服務(wù)商。
二、云南水務(wù)2019年進入固廢板塊收成期
從云南水務(wù)上市后固廢處理領(lǐng)域的發(fā)展情況可以看出,固廢處理已成為其戰(zhàn)略發(fā)展的重點領(lǐng)域,而由于固廢處理市場需求量大、毛利率高等特點,隨著建成投產(chǎn)項目數(shù)量的增加,云南水務(wù)未來的利潤增長十分可觀。
云南水務(wù)2018年報顯示,固廢處理板塊收入為7.49億元,毛利為1.67億元,毛利率為22%。而固廢處理行業(yè)中成熟企業(yè)的毛利率應(yīng)在40%-60%之間,那么造成云南水務(wù)毛利率尚低的原因是什么呢?資料顯示,目前云南水務(wù)共有20個固廢處理項目,其中年處理量為116.8萬噸的9個項目已投入運營,而年處理量為235.95萬噸的11個項目尚處于在建過程中,比重較大的在建項目毛利率較低,拉低了整體的毛利,另外,已投運的項目也需要一定時間達到較高的利用率水平。
云南水務(wù)管理層表示,在水務(wù)行業(yè)較為飽和的市場條件下,公司將在鞏固原有水務(wù)業(yè)務(wù)的同時,加大力度發(fā)展固廢板塊業(yè)務(wù),2019年的重點工作將是加快推進固廢重點項目建設(shè)進度,預(yù)計將有4-5個項目在2019年完工并投入運營,新投運規(guī)模有望達到50-70萬噸/年。
參考固廢處理行業(yè)龍頭中國光大國際(0257.HK)此前的發(fā)展情況可以發(fā)現(xiàn),其固廢處理板塊2014年運營規(guī)模占比約為40%,毛利率約為39%,2015年運營規(guī)模達到54%,毛利率也上升到約48%。目前云南水務(wù)固廢運營規(guī)模僅占總規(guī)模的32%,隨著2019年多個固廢運營項目的建成投運,云南水務(wù)固廢運營規(guī)模有望達到約50%,毛利率亦將隨之顯著提高。
另外,隨著我國環(huán)境治理設(shè)施建設(shè)和環(huán)境治理工作的推進,隨之而來的副產(chǎn)品污泥等的安全處置問題日益突出,污泥處置市場空間、機遇巨大。云南水務(wù)目前正在加緊推進污泥熱解碳化技術(shù)的研發(fā),該技術(shù)可將污泥減量85%,剩余15%的生物炭還可以全部資源化利用,是一種低排放資源化的閉環(huán)徹底處置技術(shù)。該技術(shù)的推進將提升云南水務(wù)的核心技術(shù),鞏固其城鎮(zhèn)環(huán)境綜合治理的競爭力,迎來更大的市場機遇。
在堅持水務(wù)、固廢兩大業(yè)務(wù)板塊共同發(fā)展的思路下,經(jīng)過上市后體量的迅速擴張,截至2018年底,云南水務(wù)的業(yè)務(wù)已經(jīng)涉足全國26個省市地區(qū),以及泰國、印尼、新加坡等東南亞多地。公司的營業(yè)收入也從2014年末的11.01億增至2018年末的62.56億,年復(fù)合增速為54.39%;歸母凈利潤也從1.66億增長至3.98億,年復(fù)合增速為24.47%。但我們也看到,云南水務(wù)的資產(chǎn)負債率水平較高,經(jīng)營活動現(xiàn)金流也較為緊張,這均與近年不斷擴張的戰(zhàn)略相關(guān),隨著大量固廢項目的投運以及水務(wù)板塊運營水平的提升,云南水務(wù)負債水平、現(xiàn)金流狀況都將得到緩解和改善。
未來,隨著云南水務(wù)固廢處理板塊的持續(xù)投運、水務(wù)項目運營的鞏固和提升,加之其在國內(nèi)外市場上的總體布局和積極拓展,公司在盈利水平上的增長應(yīng)該仍是可以保證的。
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