我國固廢處理行業(yè)起步較晚，目前仍處于快速成長階段，未來存在廣闊的市場前景。在國內固廢處理市場中垃圾焚燒發(fā)電和危險廢棄物處理兩個子行業(yè)的市場占比較大、未來發(fā)展前景最明確，本文主要對這兩個領域從行業(yè)盈利模式、產業(yè)鏈競爭分析、參與企業(yè)的財務情況、行業(yè)政策及未來發(fā)展趨勢等進行分析。
來源： 聯合信用評級
一、行業(yè)概況
我國固廢數量巨大，種類繁多，固廢處理行業(yè)涉及的細分行業(yè)較多，其中，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)和危廢處理行業(yè)是最重要的兩個子行業(yè)。我國固廢處理行業(yè)起步較晚，目前仍處于快速成長階段，未來存在廣闊的市場前景。目前我國生活垃圾以衛(wèi)生填埋處理為主，焚燒處理將逐漸取代填埋成為城鎮(zhèn)生活垃圾處理的主要方式。
固體廢棄物主要來自于居民生活和工業(yè)生產，數量巨大，品種繁多，要求相應的處理手段嚴格，可重復利用程度較高。固體廢棄物通過填埋、焚燒、堆肥、回收利用或者循環(huán)再生方式進行無害化處理。固體廢棄物處理行業(yè)的產業(yè)鏈如下圖所示。
就固廢處理行業(yè)的具體工藝路線而言，世界各國的處理技術均包括填埋、焚燒、堆肥[1]三大處理路線，但常規(guī)處理方法為衛(wèi)生填埋和焚燒。目前，衛(wèi)生填埋處理在我國占主導地位，但焚燒處理優(yōu)勢明顯、增速較快，未來焚燒處理占比將不斷提高，并將成為最主要的方式。
垃圾焚燒與填埋法相比，經濟效益和環(huán)境保護程度更高：①減量縮容：在垃圾經過焚燒后，一般可減重80%，減容90%以上，節(jié)約大量的土地資源；②資源再利用：按熱值比較，每噸生活垃圾約相當于0.2~0.25噸標準煤，垃圾焚燒發(fā)電的資源綜合利用效益較好；③污染弱：垃圾焚燒主要產生的氣體為二氧化碳。因而垃圾焚燒成為近年來國家推廣的無害化處理方式，在垃圾無害化處理中的占比逐年上升。
固廢處理行業(yè)細分領域眾多，主要包括工業(yè)固廢、市政垃圾、餐廚垃圾、危險廢物、再生資源回收利用等，除工業(yè)固廢當前發(fā)展已進入成熟期外，其他細分領域均處于導入期和成長期。目前，在國內固廢處理市場中垃圾焚燒發(fā)電和危險廢棄物處理兩個子行業(yè)的市場占比較大、未來發(fā)展前景最明確，下文主要從這兩個領域進行分析。
二、固廢處理行業(yè)情況
1、垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)
（1）垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)運營模式
垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)的運營模式主要為BOT模式；短期內經營主體的建造收入較高，未來大規(guī)模的建設期結束后將轉向以運營為主的收入結構，運營收入主要來自于垃圾處理收入和售電收入，同時也受當地垃圾收運量、垃圾熱值和噸垃圾處置費的影響；項目投資高，回收期較長，對垃圾焚燒發(fā)電企業(yè)的資金實力及融資能力要求很高。
垃圾焚燒項目的經營模式包括工程總包、BT、BOT、BOO等，其中BOT模式目前最為普遍。BOT模式下，垃圾焚燒項目的收入主要來自建設階段的工程收入和運營階段的運營收入。垃圾焚燒發(fā)電項目運營階段收入主要有兩部分：一部分為項目所在地政府環(huán)衛(wèi)部門或當地財政局支付的垃圾處理補貼，由項目所在地政府支付，在項目定標時確定單價；另一部分為向電網公司售電收取的售電收入，包括電價補貼。
具體來看，在BOT模式的賬務處理中，經營主體在項目建設階段確認的工程收入較多，確認的利潤也通常較高，但沒有實際的現金流入，經營收入和經營活動現金流入存在錯配。項目的實際資金回籠主要依靠運營階段的收入來實現，項目回收期通常較長。同時，垃圾焚燒行業(yè)具有典型的資本密集型特征，項目投資高，經營主體在項目建設期間均需投入大量資金，對企業(yè)的資金實力及融資能力要求很高，存在一定的資金壁壘。
項目收費水平方面，不同項目的垃圾處理費價格差異較大，大致在50~150元/噸的區(qū)間里，目前大部分項目的平均水平在60~80元/噸。根據2012年4月發(fā)布的《國家發(fā)展改革委關于完善垃圾焚燒發(fā)電價格政策的通知》，每噸生活垃圾折算上網電量為280千瓦時，執(zhí)行全國統(tǒng)一垃圾發(fā)電標桿電價每千瓦時0.65元（含稅，增值稅即征即退）；超過部分電量執(zhí)行當地同類燃煤發(fā)電機組上網電價。
項目盈利性的主要影響因素有垃圾收運量、噸垃圾發(fā)電量、噸垃圾處置費，其中垃圾清運量和噸垃圾發(fā)電量受項目所處區(qū)域經濟水平的影響較大，經濟發(fā)達的地方一般垃圾收運量較大、垃圾熱值高、噸垃圾發(fā)電量高。（1）垃圾收運量主要由一個城市的垃圾產生量以及收運體系是否健全決定，垃圾產生量主要由人口及人均垃圾產生量決定，這與一個地區(qū)的經濟發(fā)達水平息息相關，垃圾收運量將直接決定垃圾焚燒廠的產能利用率。（2）噸垃圾發(fā)電量主要受熱值影響。生活垃圾的熱值取決于揮發(fā)分、水分；其中，塑料類、紙類和布類對熱值的貢獻很大，因此商業(yè)發(fā)達及居民生活水平較高城市，垃圾發(fā)電資源條件較好。（3）噸垃圾處置費取決于和當地政府談判，具體價格與當地垃圾待處理和日產生規(guī)模，及垃圾熱值密切相關。
（2）垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)運營情況
2016年，我國生活垃圾清運量及處理量繼續(xù)保持增長，隨著固廢相關政策的出臺和城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略的不斷推進，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)將繼續(xù)保持快速發(fā)展態(tài)勢。
生活垃圾清運量方面，我國城鎮(zhèn)垃圾產量巨大，2016年我國城市和縣城生活垃圾清運量達到2.7億噸，較上年增長5%。從生活垃圾清運量看，2006~2016年，我國城市和縣城生活垃圾清運量由2.1億噸增加至2.7億噸，年均增長2.5%。其中，城市生活垃圾清運量由1.5億噸增長至2.0億噸，年均增長3.1%；縣城生活垃圾清運量由0.6億噸增長至0.7億噸；年均增長1.0%；農村地區(qū)由于人口密度較低，垃圾以就近處理為主，缺少統(tǒng)一的垃圾清運系統(tǒng)和數據統(tǒng)計。從人均生活垃圾產生量看，2006~2016年，我國城市和縣城人均生活垃圾清運量由475千克增加至486千克。從省（市）分布看，廣東、山東、江蘇、浙江和河南的生活垃圾清運量位居全國前五位，分布達到2,533萬噸、1,781萬噸、1,650萬噸、1,599萬噸和1,398萬噸，其次為四川、河北、遼寧、湖南和湖北，分布達到1,302萬噸、1,129萬噸、1,068萬噸、1,040萬噸和1,028萬噸，其余省（市）垃圾清運量均未超過千萬噸。前五名和前十名?。ㄊ校┥罾暹\量分布達到8,960萬噸和14,528萬噸，分布占全國生活垃圾清運量的34.5%和55.9%。從人均生活垃圾產生量看，2015年浙江、海南、西藏、福建和新疆人均生活垃圾產生量居全國前五位，分布達843千克/人、680千克/人、673千克/人、656千克/人和613千克/人。我國人口基數大，有效利用土地少，未來隨著我國人口穩(wěn)步增長，城鎮(zhèn)化率穩(wěn)步提高，垃圾清運量快速增加，垃圾處理壓力越來越大。
垃圾處理量方面，在政府的大力推動下，各地加大對城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理的資金投入，垃圾收運體系日趨完善，處理設施數量和能力快速增長，生活垃圾無害化處理率顯著提高。2016年，我國生活垃圾無害化處理量為19,673.8萬噸，較2015年增長9.78%；無害化處理率為96.6%，較2015年提高4.1%。目前，生活垃圾無害化處理量仍存在一定缺口，隨著城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略的不斷推進，預計“十三五”期間城鎮(zhèn)人口數量仍將保持一定增速，生活垃圾處理量也將隨之增長。
截至2016年底，我國垃圾焚燒發(fā)電廠新增68座至299座，焚燒垃圾處理占比達到37.5%。全國投產了垃圾焚燒發(fā)電項目273個，并網總裝機容量543萬千瓦，約占全國生物質發(fā)電總裝機容量的44%，年上網電量233億千瓦時。2016年以來固廢相關政策的陸續(xù)出臺，多項規(guī)定中提到“截至2020年底生活垃圾焚燒處理能力占無害化處理能力的比例達到50%”，明確了未來五年的我國垃圾焚燒行業(yè)發(fā)展目標，在政策的推進下，未來各地將不斷新建垃圾焚燒發(fā)電廠，垃圾焚燒占比有望進一步提高，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)市場空間較大。
行業(yè)集中度方面，截至2016年底，我國已投運的垃圾焚燒規(guī)模已超過25萬噸/日，前五大公司分別為錦江環(huán)境、康恒環(huán)境、光大國際、中國環(huán)境保護集團和重慶三峰，市場占有率分別為11%、11%、9%、8%和7%，前五大企業(yè)占已運營的垃圾焚燒市場占有率為46%。截至2016年底，我國垃圾焚燒市場的在手項目處理規(guī)模已超過55萬噸/日，前五大公司分別為光大國際、中國環(huán)境保護集團、錦江環(huán)境、重慶三峰和盛運環(huán)保，市場占有率分別為9%、9%、9%、7%和7%，前五大企業(yè)在手項目市場占有率合計41%。固廢處理企業(yè)成長性強，經過近幾年來的“跑馬圈地”式的擴張，市場上排名靠前的垃圾焚燒處理企業(yè)的在手項目規(guī)模迅速擴大，垃圾焚燒行業(yè)集中度一般，同時目前在手項目的競爭格局已基本代表垃圾發(fā)電行業(yè)的競爭格局。未來有實力的固廢企業(yè)將通過并購整合擴大市場占有率，行業(yè)集中度有望進一步提高。
2、危險廢棄物處理行業(yè)
危廢企業(yè)平均規(guī)模較小，分散性較強，大部分企業(yè)可處置的危險廢物種類較少，且擁有大規(guī)模處理能力的企業(yè)極少；危廢處理行業(yè)面臨實際處理量較低的局面，危險廢物處理行業(yè)的缺口較大。未來隨著國家政策的逐步實施，政府對危廢自行利用處置活動監(jiān)管力度的加強，危廢處理企業(yè)的業(yè)務有望大幅增長。
危廢是指列入國家《國家危險廢物名錄》或由國家按照一定的技術標準認定為具有毒性、腐蝕性、易燃性、反應性或感染性的廢棄物。目前，《國家危險廢物名錄（2016）》已正式發(fā)布，其將危廢分為46大類別，共479種，根據來源不同，可以分為工業(yè)危廢、醫(yī)療危廢和其他危廢。危廢處理行業(yè)具有技術難度大和盈利性較高的特點。
危廢最終處理方式主要還是焚燒與填埋，其中焚燒產生的飛灰、物化后的部分產物也需填埋，填埋容量供不應求，目前送去填埋的大多是焚燒飛灰、重金屬污泥等無法繼續(xù)減量的廢物。但填埋方式的占地因素、處置種類、立項審批等缺點都限制了其發(fā)展。目前，廣東、上海等地的危廢焚燒項目都處于滿產狀態(tài)，對焚燒的需求量較高。未來危廢無害化產能的增量主要來自于焚燒項目，水泥窯協同處理僅做補充。
危險廢棄物產生量及處理量方面，2016年全國工業(yè)危險廢物產生量為5,347萬噸，同比增長34.49%，主要系2016年以來國家環(huán)保督察力度加大，導致過去企業(yè)偷排漏排的危廢量回流到正規(guī)處置渠道所致；危廢處理量為4,430萬噸，同比增長38.52%，其中資源化處置量2,824萬噸，無害化處置量1,606萬噸，綜合處置率82.85%，但由于部分地區(qū)危險廢物利用量包含對往年貯存量的利用，再加上部分企業(yè)未嚴格申報，處置率數據偏高。整體看，我國危險廢棄物的處理量和處理率穩(wěn)步提升，但處置率仍有待提高，危險廢棄物市場缺口較大，隨著近年來更嚴格的法規(guī)監(jiān)管及更高的環(huán)境保護標準的出臺，危險廢棄物處理行業(yè)有望迎來更大的發(fā)展機遇。
危廢產量巨大，政策監(jiān)管驅動，需求逐步釋放。與生活垃圾成熟的處理模式相比，我國危廢處理行業(yè)仍處于成長階段。從行業(yè)發(fā)展來看，大多數產廢企業(yè)危廢產量有限，但由于危廢處理成本較高，再加上過去監(jiān)管缺失，隱藏、傾倒、丟棄相對容易，瞞報、漏報現象嚴重，導致危廢處理需求得不到有效釋放。根據2010年發(fā)布的《第一次全國污染源普查公報》，2007年全國工業(yè)危廢產量為4,573.69萬噸，已遠超2015年環(huán)境統(tǒng)計年報的值。根據國外經驗，危廢產生量占固廢的比重基本都在4%以上，基于環(huán)境統(tǒng)計年報數據，我國2015年工業(yè)危廢產生量大約為1.3億噸，尚有約9,000萬噸的工業(yè)危廢沒有被納入統(tǒng)計口徑，差異主要來自于危廢產生企業(yè)對危廢的少報瞞報，部分危廢流向沒有危廢經營資質的企業(yè)處置。若以危廢實際產生量來看，目前危廢的有效綜合利用處置率很低，提升空間大。在政策的驅動下，危廢處理需求開始釋放。2018年我國將開啟地市污染普查，同時環(huán)保督察力度、政府監(jiān)管力度持續(xù)加強，在此背景下，危廢處理需求將加速釋放。隨著政策法規(guī)利好的不斷釋放，涉危行業(yè)在“十三五”期間將出現快速增長趨勢，未來危險廢棄物處理行業(yè)市場空間較大。
危險廢棄物產生量與處理能力分布不均衡，山東、浙江等大部分污染大省危廢產生量量大，但其就地處理危廢能力不足，部分危廢需要運輸到外地處理。跨地區(qū)轉移處置危廢的流程復雜、審批周期長，一定程度上對當地危廢處理周期產生影響。
行業(yè)集中度方面，截至2016年，我國各?。▍^(qū)、市）頒發(fā)的危險廢物（含醫(yī)療廢物）經營許可證共2,195份，較上年增加113個；從日處理量和處理種類看，81.1%的企業(yè)日處理量小于50噸，日處理量50~100萬噸的企業(yè)占9.7%，日處理量100~500萬噸的企業(yè)占7.9%，；可處理的危廢種類小于5種的企業(yè)數量占88.0%，可處理6~10種危廢種類的企業(yè)占5.0%，可處理11~25種危廢種類的企業(yè)占6.0%，市場中成熟的規(guī)模化企業(yè)數量有限，市場高度分散。整體看，行業(yè)集中度仍處于較低水平，資質企業(yè)平均規(guī)模較小，大部分企業(yè)處置資質比較單一，未來隨著國家固廢政策的逐步實施，政府對危廢利用及處置活動監(jiān)管力度的加強，危廢處理企業(yè)的業(yè)務有望大幅增長，行業(yè)集中度有望大幅提升。
危廢處置價格方面，近年來，危廢處置價格呈現穩(wěn)步上升趨勢。根據行業(yè)情況來看，2013年，危廢處置業(yè)務平均價格為1,500元/噸左右，2016年則上升至2,500元/噸左右，其中填埋處置的價格一般在2,000~4,000元/噸，焚燒處置的價格一般在2,000~5,000元/噸，各地價格差異較大，主要是受危廢產量與處理量缺口大小影響，缺口較大的地區(qū)如山西、四川，處理費用相對較高。以全國環(huán)境統(tǒng)計公報數據為基礎，假設未來幾年危廢產生量保持過去十年復合增長率12%的增速，保守估計處置率為35%，單位處置成本為2,500元/噸，則預計2020年危廢處置市場為613億元，2017~2020處置市場空間總計2,086億元?？紤]到還有大量的危廢沒有進入國家統(tǒng)計口徑，若將這些量考慮在內，市場空間還將提升2~3倍。
三、行業(yè)競爭
1、固廢主要上市公司情況
聯合評級對A股市場從事固廢處理行業(yè)的上市公司進行了整理，具體公司情況如下表所示：
A股上市的固廢處理企業(yè)主要有15家，大部分分布于沿海經濟較發(fā)達城市。從數量上來看，民營企業(yè)有9家，占比較高；從凈資產規(guī)模來看，民企的規(guī)模偏小。從各固廢處理的經營范圍來看，這些企業(yè)的營業(yè)范圍已經覆蓋了固廢各個子分行業(yè)，并且在各個子行業(yè)內不斷延伸產業(yè)鏈條，以垃圾焚燒行業(yè)為例，中國天楹、雪浪環(huán)境等公司已實現了項目的工程建設、環(huán)保設備的自主生產、垃圾焚燒項目運營的產業(yè)鏈布局，并且對于固廢上游的垃圾清運拓展。從各公司2016年年報中披露的發(fā)展戰(zhàn)略來看，多家公司將環(huán)境治理綜合運營商作為未來的發(fā)展戰(zhàn)略，未來各公司除了深耕原有領域，還會積極延伸產業(yè)鏈條，豐富業(yè)務類型。
2、未來市場競爭趨勢
（1）固廢行業(yè)收購整合，精細化發(fā)展
固廢處理行業(yè)屬于重資產的運營產業(yè)，行業(yè)內的企業(yè)需要規(guī)?；途毣芾韮?yōu)勢，在未來行業(yè)內的企業(yè)會通過擴大市場規(guī)模，同時企業(yè)會通過整改收購以提升運營管理質量。大部分固廢公司在促進在手項目逐步落地的同時，進行產業(yè)鏈橫向和縱向延伸，目標成為固廢城市綜合服務商。
橫向產業(yè)鏈延伸：綠色動力環(huán)保集團股份有限公司積極擴充其他固廢領域處理能力，包括生活垃圾、醫(yī)療垃圾、工業(yè)危廢等領域，盛運環(huán)保積極拓展餐廚垃圾、醫(yī)療廢棄物、電子廢棄物等固廢領域。
縱向產業(yè)鏈延伸：啟迪桑德正在積極拓展其環(huán)衛(wèi)云戰(zhàn)略，三網融合（環(huán)衛(wèi)+再生資源+垃圾分類）為核心，衍生出五位一體業(yè)務——社區(qū)服務+生活垃圾分類+環(huán)衛(wèi)作業(yè)+再生資源回收+供應鏈物流服務；中國天楹以垃圾焚燒起家，目前正在向上游的分類、收運、中轉和綜合環(huán)衛(wèi)方向發(fā)展，并在逐步打造智能環(huán)衛(wèi)+再生資源平臺。
多板塊業(yè)務協同發(fā)展：比如污水+固廢、燃氣+固廢等，如：光大國際、北京控股有限公司、瀚藍環(huán)境等。
（2）預計未來龍頭市場占有率將提升
經過“十二五”期間產能的快速增長，2016年底我國已投運的垃圾焚燒產能已超過25萬噸/日。近年來，垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)集中度不斷提升，截至2016年底，前十大垃圾焚燒企業(yè)的市場占有率已經超過60%。大部分產能集中在專業(yè)運營商企業(yè)，其余部分分布在地方環(huán)保公司和當地政府手中。隨著市場進一步呈現集約化趨勢，專業(yè)運營商的競爭優(yōu)勢越發(fā)凸顯，地方產能將大概率被行業(yè)龍頭企業(yè)整合，行業(yè)集中度繼續(xù)提高。
四、行業(yè)政策
從行業(yè)政策來看，2016年以來，我國固廢政策出臺的頻率加快，固廢政策趨于全面化、細致化，行業(yè)和技術規(guī)范逐次出爐。從執(zhí)行力來看，中央環(huán)保督察、專項督查、強化督查等相繼實施，強化政府落實環(huán)境治理，環(huán)保懲罰力度也在加大。隨著環(huán)保政策的密集落地，2018年環(huán)保政策驅動效將加速釋放，這將有利于固廢行業(yè)的發(fā)展，固廢處理市場逐步打開。
從時間脈絡看，自2016年以來，我國固廢相關政策出臺頻率加快，尤其是省級細則密集落地，2017年是相關政策爆發(fā)年，2018年1月，環(huán)保政策再迎密集落地期。自2018年1月1日，國家層面，《環(huán)境保護稅法》、《環(huán)境保護稅法實施條例》等固廢新政正式實施；地方層面，《四川省環(huán)境保護條例》、《上海市建筑垃圾處理管理規(guī)定》、《浙江省污染地塊開發(fā)利用監(jiān)督管理暫行辦法（征求意見稿）》等相關政策也開始密集落地。
從政策連貫性看，固廢政策趨于全面化、細致化。當前排污許可法律框架確立，行業(yè)和技術規(guī)范漸次出爐；同時銜接環(huán)評制度，環(huán)評管準入，許可管運營，并建立由下向上的企事業(yè)單位總量控制制度。自2017年以來，環(huán)保相關法律法規(guī)體系不斷完善，從制度上促進固廢行業(yè)的發(fā)展。
《“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設施建設規(guī)劃》助推垃圾焚燒發(fā)電行業(yè)快速發(fā)展；最新頒布的《國家危險廢物名錄》對于危廢的識別更加清晰，危廢處理更加有據可循；《環(huán)境保護稅法》于2018年1日1日正式施行，“排污費改稅”有利于引導排污單位減少污染物排放；《納入排污許可管理的火電等17個行業(yè)污染物排放量計算方法（試行）》和《未納入排污許可管理行業(yè)適用的排污系數、物料衡算方法（試行）》是全面細化和保障環(huán)保稅法實施的綜合性配套法規(guī)，進一步明確環(huán)保稅稅制要素。
具體政策見下表，我國相關政策的連續(xù)出臺，這將有利于固廢行業(yè)的發(fā)展，固廢處理市場將逐步打開。
五、固廢處理行業(yè)企業(yè)財務狀況
截至2017年11月30日，聯合評級對固廢處理企業(yè)（發(fā)債主體和上市公司）結合中國固廢網以及北極星環(huán)保網等網站進行綜合篩選，共選取了15個A股上市公司作為比較和分析樣本。
1．資產規(guī)模和資本結構
截至2016年底，15家樣本企業(yè)資產規(guī)模分布差異較大，資產規(guī)?？缍却?，分布于16億元至近400億元之間，其中9家資產規(guī)模位于100億元以下，行業(yè)內企業(yè)以中小規(guī)模為主，整體資產規(guī)模差異較大主要與公司的主營業(yè)務不同相關，其中，啟迪桑德擁有固廢處置、水務、新環(huán)衛(wèi)一體化、再生資源以及環(huán)保設備制造五大業(yè)務板塊，格林美主要從事回收利用廢棄鈷鎳鎢資源、廢舊電池、電子廢棄物等廢棄資源循環(huán)再造，其生產超細鈷、鎳粉是全球硬質合金行業(yè)認可的優(yōu)質品牌，超細鈷粉的國內市場占有率達到50%以上，超細鎳粉是世界三大鎳粉品牌之一；盛運環(huán)保擁有從垃圾發(fā)電設備制造到投資建設運營等全產業(yè)鏈；僅從事單一業(yè)務或較為業(yè)務區(qū)域較小的企業(yè)資產規(guī)模相對較小。
截至2016年底，樣本企業(yè)資產負債率大部分分布于15%~63%之間，分布差異較大，資產負債率超過50%的只有4家，整體上看負債率處于一般水平；資產負債率、全部債務資本化比率和長期債務資本化比率中位數分別為52.79%、55.48%和40.62%，較2015年底的51.84%、55.04%和37.85%均有所上升，這與近年來國家鼓勵環(huán)保行業(yè)發(fā)展、環(huán)保趨嚴使得眾多負債較低的小企業(yè)加速擴張業(yè)務有關。
截至2017年6月底，15家樣本企業(yè)資產規(guī)模均呈現不同程度的增長，大部分增幅在15%以內，增幅最大的是首創(chuàng)股份，上升18.81個百分點，主要系首創(chuàng)股份業(yè)務不斷擴張，對外投資較多，預付工程款和投資款大幅上升所致；6家樣本企業(yè)資產負債率均出現小幅上升，大部分在3個百分點以內。
2．盈利規(guī)模和盈利能力
從收入和凈利潤規(guī)模來看，2016年樣本企業(yè)中8家收入規(guī)模位于20億以上，其對應的凈利潤有6家位于5億元以上。從近兩年盈利規(guī)模變化情況來看，2016年大部分樣本企業(yè)收入和利潤較2015年均有不同程度的增長，但收入和凈利潤的增長幅度均較小。
從盈利指標來看，毛利率方面，2016年樣本企業(yè)銷售毛利率大部分分布在15~62%左右，中位數為32.94%，銷售毛利率水平最高的企業(yè)為偉明環(huán)保，達到62.06%，主要系偉明環(huán)保主營業(yè)務比較集中，其項目運營業(yè)務占比96.47%，專注于城市生活垃圾的清運、焚燒發(fā)電（占比96.47%），由于同時具備從清運設備到焚燒設備均可的自制技術實力，可大幅降低成本所致。格林美銷售毛利率水平最低，為15.71%，主要系格林美主營業(yè)務較多，存在并航油電池材料業(yè)務（占26.41%）和貿易貿易業(yè)務（占18.71%），兩類業(yè)務毛利率水平低，對公司整體盈利水平產生銷售毛利率被拉低所致影響。2016年樣本企業(yè)總資產報酬率和凈資產收益率中位數分別為7.43%和10.82%，行業(yè)盈利能力較高。從近兩年盈利指標變化來看，2016年，少部分樣本企業(yè)銷售毛利率、總資產報酬率和凈資產收益率較2015年呈現不同程度的提升，但不顯著。
3．收現質量和經營效率
從經營活動現金流來看，2016年大部分樣本企業(yè)經營活動現金流入較上年均有不同程度的增長，其中增幅最大的是格林美，為55.72%，增幅最小的是偉明環(huán)保，僅為1.39%；樣本企業(yè)經營活動凈現金流變化趨勢和經營活動現金流入變化趨勢較一致，其中格林美經營活動現金流凈額由2015年的-2.99億元上升至2016年的1.16億元，主要系2016年格林美加強了應收賬款管理，銷售回款較好所致。
2016年樣本企業(yè)現金收入比的中位數100.88%，處于較高水平，只有7家企業(yè)分布在90%以下，其中盛運環(huán)保的現金收入比最低，為54.59%。與2015年的現金收入比相比來看，其中維爾利和首創(chuàng)股份提升明顯，但高能環(huán)境、中再資環(huán)和上海環(huán)境卻出現了10個百分點的下降，高能環(huán)境和中再資環(huán)近兩年均處于中位數以下水平。
從經營效率指標來看，固廢處理行業(yè)的應收賬款普遍很高，由于預算內撥款被占用，導致賬面掛賬，政府實際給付時間延后。2016年樣本企業(yè)應收賬款周轉天數的中位數82.69天，行業(yè)欠款周期普遍在2~3個月，部分固廢處理企業(yè)存在其他公用事業(yè)的業(yè)務，回款周期較短，沖抵了部分固廢處理的回款期限。
從短期償債能力指標來看，2016年樣本企業(yè)流動比率和速動比率中位數分別為1.20倍、和0.76倍，整體處于一般水平，其中偉明環(huán)保流動比率和速動比率最高，分別為2.87倍和2.70倍，遠高于平均水平，主要系負債規(guī)模小所致；中國天楹和瀚藍環(huán)境流動比率較低，分別為0.37倍和0.59倍，主要由于正處于產能擴張和技改項目建設過程中使得負債規(guī)模相應較大導致。
從長期償債能力指標來看，2016年樣本企業(yè)EBITDA/全部債務中位數為0.32倍，其中偉明環(huán)保最高，為1.47倍，主要系其項目運營業(yè)務銷售毛利率高導致盈利水平較高、且負債規(guī)模小所致；2016年樣本企業(yè)EBITDA/利息費用的中位數為7.46倍，行業(yè)長期償債能力較強。
總體看，2016年固廢處理行業(yè)整體信用情況有所改善；截至2016年底，固廢處理行業(yè)整體資產規(guī)模保持增長，行業(yè)整體債務負擔有所上升；2016年，行業(yè)盈利規(guī)模和盈利能力均有所提升，經營活動現金流有所改善。
六、未來展望
外部環(huán)境方面，環(huán)保的法律框架確立，行業(yè)和技術規(guī)范漸次出爐，國家多項政策確定固廢處理行業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃，確定階段性目標，并輔以其他具體政策對固廢處理行業(yè)的發(fā)展方向加以引導，固廢處理行業(yè)在國家支持和鼓勵發(fā)展的背景下，迎來了較好的外部發(fā)展環(huán)境時期，行業(yè)整體的外部風險較小。
行業(yè)風險方面，國家對污染物排放標準的監(jiān)管日趨嚴格，不合格的企業(yè)將受到處罰并影響企業(yè)未來業(yè)務的拓展，技術水平較低的企業(yè)被淘汰風險大，行業(yè)集中度有望提升，技術水平領先、運營經驗豐富的固廢處理企業(yè)行業(yè)地將進一步鞏固。此外，國企背景、主要經營范圍的區(qū)域優(yōu)勢和較低的融資成本優(yōu)勢亦將對固廢處理企業(yè)的信用水平具有一定提升作用。具備領先的處理技術、產業(yè)鏈完整、豐富的運營經驗和很強的資本實力的主體將占據市場主導地位。
財務狀況方面，固廢處理行業(yè)處于發(fā)展初期，整體資產規(guī)模相對較小，未來投資壓力較大，面臨了一定的融資壓力。其中，垃圾焚燒處理行業(yè)在BOT模式下，企業(yè)的建設收入占比較大，在會計準則尚存在一定差異的情況下，其營業(yè)收入與經營活動收到的現金流入存在一定程度的錯配；盈利性方面，生活垃圾處理的經營主體較為穩(wěn)定。細分行業(yè)主體的盈利能力與其所從事的細分密切相關，盈利性分化較為嚴重?？偟膩砜矗虖U處理行業(yè)整體經營狀況良好，杠桿率適中，擁有較強的償債能力。與此同時，需關注并購過程中行業(yè)內企業(yè)商譽增加、企業(yè)在建及籌建項目投資額和資金來源等因素帶來的相關財務風險。
總體看，未來隨著固廢產業(yè)的各細分領域的進一步發(fā)展，政策和標準體系的進一步健全，競爭程度的將繼續(xù)提升。考慮到近年來市場格局不斷改善，且受各項固廢政策影響，垃圾發(fā)電以及危廢處理等行業(yè)處理量將快速提升，未來行業(yè)盈利具備增長空間，行業(yè)展望穩(wěn)定向好。同時，隨著國內固廢行業(yè)并購力度的不斷增加，處理規(guī)模、資本實力較強企業(yè)的信用水平也將呈上升趨勢。
[1]堆肥處理：是利用自然存在的微生物，有控制地促進固體廢棄物中可降解有機物轉化為穩(wěn)定腐殖質的生物化學過程。
來源：固廢觀察
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