歡迎來(lái)到環(huán)聯(lián)網(wǎng)  郵箱
智能模糊搜索

智能模糊搜索

僅搜索標(biāo)題

視野 | 美國(guó)第一大固廢公司成長(zhǎng)史研究

分類(lèi):固廢觀察 > 國(guó)際視野    發(fā)布時(shí)間:2017年2月18日 20:41    作者:中國(guó)環(huán)聯(lián)    文章來(lái)源:中國(guó)環(huán)聯(lián)

2016-10-28 國(guó)泰君安 
導(dǎo)讀
固廢是全球第二大的環(huán)保行業(yè),規(guī)模效應(yīng)明顯,是孕育大市值的搖籃。目前美國(guó)固廢上市公司加權(quán)市值達(dá) 149 億美元,廢品管理(Waste management Inc.)市值和營(yíng)收規(guī)模均列行業(yè)第一, 在 2012 年危廢填埋市場(chǎng)的市占率第 一、固廢處理和儲(chǔ)存市場(chǎng)市占率第四。

  

核心結(jié)論


固廢行業(yè)是孕育大市值公司的搖籃:行業(yè)具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)屬性,成本隨產(chǎn)量下降顯著。


行業(yè)龍頭廢品管理的成長(zhǎng)路徑:憑借先在者地位搶占規(guī)模優(yōu)勢(shì),在行業(yè)弱周期通過(guò)兼并收購(gòu)鞏固寡頭地位。

行業(yè)成熟期普遍面臨的瓶頸是經(jīng)濟(jì)增速下滑、收運(yùn)量下降,由于存在區(qū)域分割各地的最優(yōu)規(guī)模量級(jí)降低。公司的主要策略是棄量保價(jià),即通過(guò)剝離資產(chǎn)、區(qū)域退出等來(lái)保持定價(jià)優(yōu)勢(shì)。


大行業(yè)、大公司


固廢市場(chǎng)是環(huán)保行業(yè)的主角。 在全球環(huán)保產(chǎn)業(yè)中, 2010 年固廢是僅次于水務(wù)的第二大市場(chǎng),規(guī)模達(dá) 146.6 萬(wàn)億英鎊。其中,美國(guó)是全球最大的環(huán)保市場(chǎng),市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 629 萬(wàn)億英鎊。



   固廢行業(yè)規(guī)模效應(yīng)明顯,是孕育大市值的搖籃。 目前美國(guó)固廢上市公司加權(quán)市值達(dá) 149 億美元,其中廢品管理(Waste Management)是龍頭公司——行業(yè)第一大市值(288 億美元),營(yíng)收排名第一,并且在 2012 年危廢填埋市場(chǎng)的市占率第一、固廢處理和儲(chǔ)存市場(chǎng)市占率第四,是美國(guó)前 500 強(qiáng)。




公司業(yè)務(wù)分為 4 部分:廢品收運(yùn)、中轉(zhuǎn)、填埋和循環(huán)再利用,從歷史收入也可以看出,公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定,垃圾收運(yùn)始終占比最高。其中,收運(yùn)對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)最大,達(dá) 55%;而其中循環(huán)再利用業(yè)務(wù)的波動(dòng)性最大,與經(jīng)濟(jì)周期的聯(lián)動(dòng)性最強(qiáng)。    




①填埋業(yè)務(wù):公司運(yùn)營(yíng)著北美最大的填埋場(chǎng)網(wǎng)絡(luò),擁有 244 個(gè)一般固廢填埋場(chǎng)和 5 個(gè)危廢填埋場(chǎng)。由于填埋業(yè)務(wù)有資質(zhì)和資本規(guī)模門(mén)檻,公司除了填埋自身收運(yùn)的廢物外,還會(huì)接收其他第三方收運(yùn)的廢物。

②收運(yùn)業(yè)務(wù):公司營(yíng)收占比最高(60%左右)的業(yè)務(wù),收費(fèi)對(duì)象分為工商業(yè)用戶(hù)和居民用戶(hù),合同期限 3-6 年。

③轉(zhuǎn)運(yùn)業(yè)務(wù):在北美擁有 297 個(gè)中轉(zhuǎn)站,主要用于壓縮處理,同樣也接收其他第三方的廢物。


成長(zhǎng)期:應(yīng)運(yùn)而生,高速成長(zhǎng)


1、1960s:時(shí)勢(shì)造英雄


公司是由 USA Waste Services 在 1998 年收購(gòu) Waste Management 而來(lái),合并后沿用 Waste Management 名稱(chēng),原 Waste Management 更名為廢品管理控股公司。

作為前身之一的 Waste Management 由 Ace Scavenger(成立于 1893年)經(jīng)歷了一系列收購(gòu)兼并后發(fā)展而來(lái), Waste Management 創(chuàng)立于 1968 年,最初主營(yíng)垃圾收運(yùn), 適逢行業(yè)兩大機(jī)遇:(1)戰(zhàn)后繁榮,居民生活水平提高,快消流行,固廢量猛增。 1960-1970 年間,個(gè)人消費(fèi)(不變價(jià))累計(jì)增速達(dá) 53.5%,固廢累計(jì)增速達(dá)37.5%,二者皆處于歷史高位。

(2)頂層設(shè)計(jì)催生行業(yè)拐點(diǎn)。60 年代的環(huán)境運(yùn)動(dòng)之后, 美國(guó)第一部針對(duì)固廢的專(zhuān)門(mén)法出現(xiàn)在了 1965 年,拉開(kāi)了固廢行業(yè)的序幕。

2、1970s-1990s:高速成長(zhǎng),擴(kuò)張蛻變

公司于 1971 年上市。1971 年-1991 年,營(yíng)收從 0.16 億美元增長(zhǎng)到 7.5億美元,公司營(yíng)收和凈利年均增速均達(dá)到 36%, 1991 年公司成為全球最大的廢品清理公司。

由于固廢行業(yè)固定成本占比高,規(guī)模經(jīng)濟(jì)明顯,易形成寡頭格局。公司順應(yīng)這一行業(yè)性質(zhì), 通過(guò)收購(gòu)兼并,成長(zhǎng)為固廢市場(chǎng)龍頭。


公司通過(guò)收購(gòu)兼并而成長(zhǎng)的特色包括:收購(gòu)標(biāo)的指向大體量競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、擇機(jī)收購(gòu)等。


收購(gòu)對(duì)手方——大體量的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手


(1) 1984 年公司收購(gòu) Service Corporation of America,成為美國(guó)垃圾收運(yùn)行業(yè)第一大公司。Service Corporation of America 成立于 1970 年,在70 年代通過(guò)收購(gòu) 87 家第三方垃圾運(yùn)營(yíng)商成長(zhǎng)為第三大垃圾收運(yùn)商。由于 SCA 與黑幫勢(shì)力及犯罪事件相關(guān),BFI 和Laidlaw 都曾意圖收購(gòu) SCA均無(wú)果。

(2) 1998 年公司被行業(yè)第三的 USA Waste Services 收購(gòu),從而使體量膨脹到固廢第二大巨頭——BFI(Browning-Ferris Industries Corp.)的兩倍,獲得了垃圾收運(yùn) 30%的市場(chǎng)份額。


(3)2008-7-14 和 8-15 公司兩次意圖收購(gòu)市值僅次于其后、收入排名第三的共和服務(wù),收購(gòu)意向價(jià)分別為 34 美元/股和 37 美元/股。雖均以失敗告終,但體現(xiàn)了公司一以貫之的收購(gòu)策略。


(4)2013 年公司收購(gòu)的 RCI Environnement, Inc.也是魁北克省最大的固廢公司,同年收購(gòu)的 Greenstar 是全美最大的私營(yíng)廢物循環(huán)運(yùn)營(yíng)商之一。

收購(gòu)時(shí)機(jī): 行業(yè)弱周期

(1) 經(jīng)濟(jì)增速下滑+監(jiān)管環(huán)境趨嚴(yán): 90 年代初,美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期,經(jīng)濟(jì)增速降到了 6%以下;同時(shí) 1991 年美國(guó)環(huán)保署(EPA)頒布了資源回收法案的新規(guī)(Subtitle D of the Resource Conservation and Recovery Act),并加強(qiáng)監(jiān)管, 1991-1992 年 EPA 和州環(huán)保監(jiān)管部門(mén)連續(xù)對(duì)固廢公司開(kāi)出百萬(wàn)級(jí)級(jí)別罰單。

期間,公司開(kāi)始在業(yè)務(wù)線上下游和國(guó)際市場(chǎng)上開(kāi)展并購(gòu)擴(kuò)張。1991-1994年,公司為并購(gòu)支付的現(xiàn)金都在上億美元的級(jí)別,與營(yíng)收的比例在 6%左右。

相應(yīng)地,1991-1994 年間公司海外業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速,4 年年均增速接近 20%,是國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)增速的 2 倍多, 1994 年海外業(yè)務(wù)占比超過(guò)了 20%。

(2)公司近 16 年的兩次收購(gòu)小高潮出現(xiàn)在 2003 年和 2011 年,對(duì)應(yīng)行業(yè)盈利(EBITDA/收入)的弱周期,顯示出了公司作為寡頭可以在行業(yè)不景氣階段憑借規(guī)模效應(yīng)、優(yōu)勢(shì)成本擠出競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

其中, 2011 行業(yè)的弱周期是在成本端能源價(jià)格的回歸和收入端回收品價(jià)格的走低的共同作用下產(chǎn)生的。 2011 年行業(yè) EBITDA 利潤(rùn)率同比大幅下降了 45.5%,公司降幅僅 7.4%,并且公司的 EBITDA 利潤(rùn)率始終高于行業(yè)平均水平,體現(xiàn)了公司的寡頭地位和規(guī)模優(yōu)勢(shì)。




低谷期:兩次危機(jī),一大瓶頸


1、第一次危機(jī):內(nèi)部財(cái)務(wù)丑聞危機(jī)(1992 年-1997 年)


1998 年 1 月公司披露了財(cái)務(wù)重述,1992-1996 年間合計(jì)虛增凈利 9.2 億美元。主要手法是將部分已經(jīng)建成并交付使用垃圾填埋場(chǎng)的利息費(fèi)用繼續(xù)資本化。


整個(gè)財(cái)務(wù)丑聞事件的影響持續(xù)了近兩年,期間股價(jià)最大日跌幅 37%。事件始于 1997 年 9 月初公司管理層開(kāi)始組織財(cái)務(wù)調(diào)查,接著,1997 年 10月 30 日新任 CEOLeMay 辭職;1997 年 11 月 14 日公司更新季報(bào)并增加了 1.7 億美元的費(fèi)用; 1998 年 1 月 29 日公司披露了 1992 年-1997 年間的財(cái)務(wù)重述;1999 年 8 月 3 日公司與 USA Waste 合并后的新管理層宣布由于內(nèi)部審計(jì)的變更可能會(huì)修改一季度季報(bào),隨后即在 1999 年 8 月 16日更新季報(bào),下調(diào)凈利。

從股價(jià)表現(xiàn)上來(lái)看,在 1998 年 3 月公司與 USA Waste 合并之前,財(cái)務(wù)丑聞對(duì)股價(jià)影響較小,部分原因可能在于負(fù)面信息從 1997 年 9 月公司成立調(diào)查組開(kāi)始就已經(jīng)被市場(chǎng)部分消化; 合并之后, 股價(jià)回歸,但財(cái)務(wù)丑聞的后續(xù)負(fù)面影響被放大, 1999 年 7 月 6 日新任管理層再次提醒調(diào)低業(yè)績(jī)的風(fēng)險(xiǎn),超于市場(chǎng)預(yù)期,從而出現(xiàn)了 37%的最大日跌幅。


2、第二次危機(jī):外部金融危機(jī)(2008)

2008-2009 年金融危機(jī)期間,公司面臨能源成本走高、固廢收運(yùn)量和回收品價(jià)格趨低等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),以及兩大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手(共和服務(wù)和 Allied)合并的外部壓力。 公司應(yīng)對(duì)外部危機(jī)的策略主要是資產(chǎn)剝離、業(yè)務(wù)重組和裁員。

 資產(chǎn)剝離


剔除掉 2000 年剝離國(guó)際業(yè)務(wù)和 2014 年剝離 Wheelabrator 等大手筆的奇異值,可以發(fā)現(xiàn)公司在 2006-2008 年間經(jīng)歷了一個(gè)剝離資產(chǎn)的小高峰期。


2005Q3 公司宣布將剝離盈利能力差、非核心業(yè)務(wù)的資產(chǎn); 2006 年公司開(kāi)始執(zhí)行“修復(fù)或退出”的戰(zhàn)略, 2007 年和 2008 年分別主要?jiǎng)冸x了公司的東部和南部區(qū)域中盈利能力較差的資產(chǎn),各確認(rèn)出售資產(chǎn)收益 0.33億美元和 0.29 億美元。

資產(chǎn)剝離計(jì)劃主要遵循公司的定價(jià)定律,即保持價(jià)格優(yōu)勢(shì),從低價(jià)訂單中撤回和剝離盈利能力差的資產(chǎn)。由此從 2007 年開(kāi)始,公司的營(yíng)收規(guī)模雖略有下降,但毛利水平回歸到了 30%以上的歷史高位。

 業(yè)務(wù)重組


公司在 2009 年 2 月開(kāi)始業(yè)務(wù)重組計(jì)劃。(1) 區(qū)域合并:將 45 個(gè)分散的區(qū)域市場(chǎng)合并成 25 個(gè);(2) 業(yè)務(wù)合并: 09 年之前公司的業(yè)務(wù)分為 6 個(gè)板塊,即固廢業(yè)務(wù)旗下的 4 個(gè)區(qū)域板塊和 2 個(gè)其他業(yè)務(wù)板塊——Wheelabrator 運(yùn)營(yíng)的廢物-能源業(yè)務(wù)和 WM Recycle America(WMRA)運(yùn)營(yíng)的廢物循環(huán)業(yè)務(wù)。 09 年之后, WMRA 主營(yíng)的循環(huán)業(yè)務(wù)被合并到了固廢業(yè)務(wù)中,通過(guò)合并管理層削減了管理費(fèi)用。


裁員


在業(yè)務(wù)重組的過(guò)程中,公司裁員 1500 人以上,產(chǎn)生稅前費(fèi)用 0.5 億美元,節(jié)省成本超過(guò) 1 億美元。


3、兩大瓶頸:收運(yùn)體量趨降,資源品價(jià)格弱周期

瓶頸①:收運(yùn)體量趨降


固廢業(yè)務(wù)具有明顯的規(guī)模效應(yīng),受制于垃圾收運(yùn)規(guī)模下降,公司的成本走高、盈利空間被壓縮。以公司近 16 年的數(shù)據(jù)為例, 2000 年-2015 年公司固廢處理量下降了 20%,單位處理成本增加了 81%。



公司固廢處理量走低主要受制于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩和部分業(yè)務(wù)剝離, 這也是所有處于宏觀環(huán)境弱周期的固廢公司所共同面臨的問(wèn)題。 從 20 個(gè)不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的城市來(lái)看, 人均固廢產(chǎn)量與人均收入大致呈同向變動(dòng)。而現(xiàn)階段美國(guó)固廢量增速則受制于經(jīng)濟(jì)不景氣而放緩。




瓶頸②:資源品價(jià)格弱周期

公司的廢物循環(huán)產(chǎn)品主要由紙制品構(gòu)成,但是 2011 年底以來(lái)以紙板為代表的資源品價(jià)格進(jìn)入了弱周期,其中 2015 年弱勢(shì)的資源品價(jià)格導(dǎo)致公司營(yíng)收下降了 1.38 億美元。并且公司的循環(huán)業(yè)務(wù)合同一般是 5 年,短期內(nèi)公司難以縮減循環(huán)業(yè)務(wù)的規(guī)模。



轉(zhuǎn)折期:從擴(kuò)張到收縮,三大策略順應(yīng)行業(yè)成熟期


近15年來(lái)市場(chǎng)格局逐漸穩(wěn)定,增速大部分降到 30%以下且呈現(xiàn)繼續(xù)走低的趨勢(shì)。行業(yè)進(jìn)入成熟期,面臨收運(yùn)量下降、回收品價(jià)格波動(dòng)等問(wèn)題。


  期間,公司主要通過(guò)多元化的市場(chǎng)和資產(chǎn)瘦身兩大策略保持了盈利水平, 逐漸發(fā)展為了高分紅、增長(zhǎng)穩(wěn)健的大藍(lán)籌股。近幾年公司的股息率保持在 3%左右的水平, 2011 年和 2012 年一度超過(guò)了 4%。

1、策略①:多元化終端市場(chǎng)


收集業(yè)務(wù)對(duì)業(yè)績(jī)影響最大,但從歷史情況來(lái)看增長(zhǎng)最穩(wěn)定。公司業(yè)務(wù)包括 4 部分——廢物收集、轉(zhuǎn)運(yùn)、填埋和循環(huán)再利用。其中,廢物收集業(yè)務(wù)在營(yíng)收中的占比長(zhǎng)期穩(wěn)定在 60%以上。



公司在收集業(yè)務(wù)上主要是通過(guò)多元化的終端市場(chǎng)分散了收運(yùn)量波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn), 實(shí)現(xiàn)較穩(wěn)定的增長(zhǎng)。其中,居民用戶(hù)(30%)產(chǎn)生的市政固廢量較剛性,提供業(yè)績(jī)的安全墊;而工商業(yè)用戶(hù)(合計(jì) 66%)則受經(jīng)濟(jì)景氣度影響較大,彈性強(qiáng)。

2、策略②:創(chuàng)新商業(yè)模式,引領(lǐng)行業(yè)潮流


創(chuàng)新商業(yè)模式 NO.1: “ single stream”收運(yùn)生活垃圾。 如上所述,公司業(yè)務(wù)發(fā)展面臨的瓶頸之一即垃圾收運(yùn)量下滑,為此公司創(chuàng)新商業(yè)模式,2001 年率先推出“ single stream”(用戶(hù)無(wú)需分類(lèi)垃圾,公司收運(yùn)后分類(lèi)),從而提高了廢品收運(yùn)率和循環(huán)率, 廢品收集量大幅提高了 40%。




創(chuàng)新商業(yè)模式 NO.2: 電子廢品一站式服務(wù)。 隨著固廢結(jié)構(gòu)變化,電子廢品增加, 公司將旗下電子廢品相關(guān)業(yè)務(wù)整合到“產(chǎn)品回收集團(tuán)”下,提供一站式服務(wù),涵蓋:(1)郵寄:以郵寄方式提供電子廢品的回收服務(wù);(2)再銷(xiāo)售:將仍可使用的電子產(chǎn)品再售;(3)再循環(huán):拆分和售賣(mài)電子廢品零部件。


創(chuàng)新商業(yè)模式 NO.3: 面向居民用戶(hù)的“ At Your Door Special Collection”服務(wù)。 由于居民端的危廢(電池、花園農(nóng)藥、涂料、醫(yī)療廢物等)存在著點(diǎn)源分散、產(chǎn)生頻率高、總量大等特點(diǎn), 公司與地方政府機(jī)構(gòu)聯(lián)手開(kāi)發(fā)了“上門(mén)收集”項(xiàng)目,即居民可以將危廢放臵在 WM 提供的包裹盒中,由 WM 用卡車(chē)上門(mén)收集。

創(chuàng)新商業(yè)模式 NO.4: 餐廚垃圾→生物氣→電網(wǎng)。2013 年公司向 70 萬(wàn)居民和商業(yè)用戶(hù)提供了餐廚垃圾服務(wù),循環(huán)再利用了 240 萬(wàn)噸餐廚垃圾。公司自主研發(fā)了 CORe 技術(shù),利用有機(jī)物中的生物氣,將餐廚垃圾轉(zhuǎn)換為能源。在該商業(yè)模式下,生產(chǎn)彈性可達(dá) 10%,即每增加 7%的有機(jī)質(zhì)原料可以來(lái) 70%的能源產(chǎn)量增量。

3、策略③:資產(chǎn)瘦身,戰(zhàn)略收縮

區(qū)域退出, 管理規(guī)模優(yōu)勢(shì):


從業(yè)務(wù)規(guī)模較小的區(qū)域退出,1999 年 8 月新任管理層制定戰(zhàn)略規(guī)劃,剝離了國(guó)際業(yè)務(wù)和北美地區(qū) 10%的非核心業(yè)務(wù)。


業(yè)務(wù)重組,保持定價(jià)優(yōu)勢(shì):


戰(zhàn)略收縮,從低收益業(yè)務(wù)撤出,以提高毛利。2006 年公司提出“ fix or exit”戰(zhàn)略,其后相繼剝離東部和南部區(qū)域中盈利能力較差的資產(chǎn)。


2014 年 12 月公司更是大手筆出售了 Wheelabrator 給 Energy Capital Partners 的子公司,獲得 19.億美元的對(duì)價(jià)。


成本壓縮,提高管理效率:


公司成本壓縮計(jì)劃包括:通過(guò)業(yè)務(wù)重組,合并管理層和削減員工,節(jié)約人力資本和管理費(fèi)用。在業(yè)務(wù)簡(jiǎn)化重組中,公司的成本支出在 0.1 億美元以上,主要用于員工的遣散費(fèi)。



其中,2009、2012 和 2014 年是業(yè)務(wù)重組的高峰期。 09 年公司將業(yè)務(wù)區(qū)域由 45個(gè)合并到 25 個(gè),12 年繼續(xù)削減至 17 個(gè),14 年則是將公司的幾個(gè)功能板塊合并,裁員 650 人,15 年由此節(jié)約成本 1 億美元以上。



國(guó)內(nèi)映射


行業(yè)格局: 對(duì)比美國(guó)固廢處理設(shè)施 CR1 和 CR4 分別達(dá) 29%和 61%的市場(chǎng)格局,我國(guó)垃圾發(fā)電市場(chǎng)的 40%的 CR4 顯得相對(duì)較低,并且第一大公司杭州錦江市占率僅 13%,尚無(wú)絕對(duì)龍頭。





競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì): 通過(guò)對(duì)比典型公司,我們發(fā)現(xiàn)垃圾焚燒廠的產(chǎn)能利用率與進(jìn)入先后密切相關(guān), 部分由先在地位形成的產(chǎn)能利用率優(yōu)勢(shì)已顯現(xiàn):由于垃圾發(fā)電項(xiàng)目采取地方特許經(jīng)營(yíng),先進(jìn)公司在優(yōu)勢(shì)區(qū)域(人口密集、人民生活水平高)圈地為王,獨(dú)占當(dāng)?shù)剌^大體量的垃圾收運(yùn)量,使得產(chǎn)能利用充分。

在尚無(wú)絕對(duì)龍頭的大背景下,由于行業(yè)面臨著低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)等痛點(diǎn),我們期待行業(yè)先在者可以利用競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在弱周期中通過(guò)收購(gòu)、區(qū)域擴(kuò)張等途徑放大規(guī)模效應(yīng),形成行業(yè)龍頭。

來(lái)源:國(guó)泰君安   再生資源

特此聲明:
1. 本網(wǎng)轉(zhuǎn)載并注明自其他來(lái)源的作品,目的在于傳遞更多信息,并不代表本網(wǎng)贊同其觀點(diǎn)。
2. 請(qǐng)文章來(lái)源方確保投稿文章內(nèi)容及其附屬圖片無(wú)版權(quán)爭(zhēng)議問(wèn)題,如發(fā)生涉及內(nèi)容、版權(quán)等問(wèn)題,文章來(lái)源方自負(fù)相關(guān)法律責(zé)任。
3. 如涉及作品內(nèi)容、版權(quán)等問(wèn)題,請(qǐng)?jiān)谧髌钒l(fā)表之日內(nèi)起一周內(nèi)與本網(wǎng)聯(lián)系,否則視為放棄相關(guān)權(quán)益。

av男人的天堂在线观看国产,黄色网站在线视频,国产免费不卡视频,色www视频网